Пьер Рошар и Фонг Ле обсуждают оценку биткоин-казначейских компаний и рост корпоративного принятия биткоина в этой содержательной дискуссии.
Обзор с таймкодами
00:00 – Вступление: Как оценивать биткоин-казначейскую компанию
01:28 – Фонг Ле о биткоин-тезисе Strategy
04:45 – Почему MSTR — это больше не просто акция технологической компании
08:12 – Роль учета по стандартам FASB в принятии биткоина
11:39 – Рынки капитала: акции, долг и биткоин
15:20 – Конвертируемые облигации и биткоин-экспозиция с плечом
19:05 – Что упускают инвесторы при оценке MSTR
23:34 – Как институционалы рассматривают биткоин на балансе
27:48 – Риски, волатильность и ожидания акционеров
32:15 – Роль биткоина в долгосрочной корпоративной стратегии
36:20 – Советы другим биткоин-казначейским компаниям
39:12 – Создание рынка капитала, обеспеченного биткоином
43:10 – Работа с волатильностью биткоина в финансовых продуктах
46:00 – Почему STRF набирает популярность на рынке
48:30 – Заключительные мысли от Фонга Ле
Ключевые выводы
1. Введение и недавнее корпоративное принятие биткоина
- Заявка Figma на IPO и объявление о биткоин-казначействе
- Сравнение с собственным путем MicroStrategy
- Обоснование того, почему корпорации предпочитают биткоин наличным
2. Предпосылки и истоки биткоин-стратегии MicroStrategy
- Краткая история компании (корни в корпоративной аналитике)
- Финансовое состояние около 2020 года (выручка, денежный поток, операционная маржа)
- Влияние COVID-19 на бизнес и управление капиталом
- Снижение процентных доходов из-за сокращения ставок ФРС
- Опасения по поводу монетарной инфляции и обесценивания наличных
3. Принятие решений в области управления корпоративным казначейством
- Традиционное использование денежных средств (НИОКР, приобретения, выкуп акций)
- Ограничения и неэффективность, присущие типичным корпоративным стратегиям
- Анализ неудачных M&A в секторе программного обеспечения
- Обоснование для хранения больших денежных остатков и соображения ликвидности
4. Поворотный момент: Биткоин как казначейский актив
- Осознание эффективности биткоина по сравнению с наличными/казначейскими облигациями
- Макроэкономическая среда и ее роль
- Сравнительный анализ вариантов для балансового отчета
5. Более широкие тенденции в корпоративном принятии биткоина
- Почему большинство компаний еще не приняли биткоин
- Распространенное отношение к биткоину в корпоративных и личных кругах
- Демография и образ мышления сторонников биткоина в сравнении со скептиками
6. Гибкость и опциональность: хранение наличных против хранения биткоина
- Аналогия с опционной стоимостью в управлении казначейством
- Потенциал биткоина как долгосрочного «опционного» актива
- Отход от традиционной стратегии управления денежными средствами после 2020 года
7. Переход: от простого казначейства к инновациям на рынках капитала
- Эволюция от управления балансом к выпуску ценных бумаг, обеспеченных биткоином
- Конвертируемые облигации: первоначальный выпуск и реакция рынка
- Обнаружение рыночного спроса на продукты на основе акций и долговых обязательств, обеспеченных биткоином
8. Создание и рост ценных бумаг, обеспеченных биткоином, в MicroStrategy
- Детали о конвертируемых, обеспеченных и маржинальных кредитных инструментах
- Появление/инновация бессрочных привилегированных акций (STRD, STRF, STRK)
- Роль рыночных условий, возможностей и гибкости в корпоративной финансовой стратегии
9. Взаимодействие с акционерами и тендерное предложение
- Тендерное предложение, позволяющее традиционным акционерам выйти
- Положительная реакция со стороны акционеров, готовых остаться
10. Механика и обоснование мультипликаторов к NAV
- Объяснение чистой стоимости активов (NAV) и традиций оценки компаний
- Обоснование мультипликаторов NAV/EBITDA/выручка в быстрорастущих бизнесах
- Как эти концепции применяются к биткоин-казначейским компаниям
11. Сравнение биткоин-казначейских компаний с историческими трендами в технологической индустрии
- Аналогия с Microsoft и технологическим сектором в 1980-х годах в целом
- Преодоление скептицизма в оценке на новых рынках
12. Оценка конкурентных преимуществ в бизнесе биткоин-казначейств
- Нарративы о легкости входа на рынок в сравнении с реальными конкурентными преимуществами
- Уникальность доступа к биткоину для B2B и секьюритизации
- Динамика принятия институциональными инвесторами в сравнении с розничными
13. Привилегированные ценные бумаги: дизайн продукта и рыночные показатели
- Как привилегированные акции MicroStrategy решают проблему волатильности биткоина для консервативных инвесторов
- Привлекательность привилегированных акций для пенсионеров и рынка с фиксированным доходом
- Наблюдения за динамикой цен и обсуждение спроса/предложения
14. Критика и соображения по корпоративным финансам
- Разъяснение того, как выплачиваются дивиденды (операционный денежный поток, продажа активов или новый капитал)
- Доходность в биткоинах и прирост в биткоинах как ключевые KPI
- Математическая логика, объясняющая, почему выпуск привилегированных акций более выгоден, чем выпуск обыкновенных акций
15. Рост цены биткоина и рост баланса
- Обсуждение доходности, рост цены не является необходимым для создания стоимости
- Влияние немедленного получения прибыли при покупке биткоина для держателей привилегированных акций
- Корпорации начинают диверсифицироваться с помощью биткоина
16. Будущее корпоративного и институционального принятия биткоина в качестве казначейского актива
- Ранние этапы добавления биткоина на баланс компаниями, не являющимися изначально биткоин-ориентированными
- Figma как пример принятия
- Потенциал для постепенного принятия среди крупных технологических фирм (Apple, Google и т.д.)
17. Макроэкономическая среда и стратегические соображения
- Роль процентных ставок и выбора времени в решениях MicroStrategy
- Устойчивость биткоина в различных макроэкономических сценариях
18. Включение в индексы и будущая динамика рынка капитала
- Преимущества включения в основные индексы (например, S&P 500, NASDAQ 100)
- Что это означает для осведомленности на рынке, спроса со стороны пассивных инвесторов и легитимности сектора
19. Заключительные мысли и благодарности
- Итоги инноваций и продолжающегося пути
- Благодарность за усилия команды и новаторство на рынке капитала
Примечательные цитаты
Конкурентные преимущества в биткоин-казначействах
Так легко основать биткоин-казначейскую компанию? Нет никакого рва... эти нарративы в конечном итоге не выдерживают критики, потому что есть другие факторы, которые создают ров.
Phong Le @digitalphong
Объяснение мультипликатора к NAV
Концепция, когда компании оцениваются выше стоимости их активов или выше дисконтированного денежного потока, не является чем-то необычным... люди называют это алхимией, я называю это оценкой.
Phong Le @digitalphong
Соотношение риска и доходности биткоина
Когда мы решили разместить биткоин на нашем балансе, основной причиной было то, что он ликвиден, он нов, это превосходная технология. И соотношение риск-доходность, или доходность-риск, асимметрично.
Phong Le @digitalphong
Биткоин революционизирует балансовые отчеты
Биткоин — это ответ сейчас. Почему больше компаний этого не сделали? Потому что они еще не поняли, что биткоин — это ответ... это действительно революционизировало то, как люди думают об управлении балансом и как они думают о хранении капитала на своем балансе.
Phong Le @digitalphong
Принятие биткоина как казначейского актива
10 августа 2020 года мы объявили, что будем использовать биткоин в качестве нашего основного казначейского резервного актива.
Phong Le @digitalphong
Тревожный звонок монетарного обесценивания
За примерно три месяца, с апреля по июнь 2020 года, ФРС напечатала около 5 триллионов долларов при денежной массе в 20 триллионов... стало совершенно очевидно, что когда вы берете денежную массу в 20 триллионов долларов и печатаете 5 триллионов, наши 500 миллионов долларов станут на 25% дешевле.
Phong Le @digitalphong
Принятие биткоина компаниями
Я думаю, одним из самых интересных анонсов на прошлой неделе было то, что Figma в своей форме S1 при подаче заявки на IPO объявила, что, представьте себе, около 5% их баланса находится в биткоинах. И это частная компания, которая не пытается быть биткоин-казначейской компанией.
Phong Le @digitalphong
Транскрипт
Phong Le [00:00:00]: Я думаю, одним из самых интересных анонсов на прошлой неделе было то, что Figma в своей форме S1 при подаче заявки на IPO объявила, что, представьте себе, около 5% их баланса находится в биткоинах. И это частная компания, которая не пытается быть биткоин-казначейской компанией.
Phong Le [00:00:16]: Верно.
Phong Le [00:00:16]: Но она осознает то, что мы осознали в 2020 году: биткоин на вашем балансе лучше, чем наличные на вашем балансе.
Pierre Rochard [00:00:29]: Добро пожаловать на шоу «Биткоин для корпораций». Меня зовут Пьер Рошар. Я ваш сегодняшний ведущий. И сегодня к нам присоединился Фонг Ле из MicroStrategy, или Strategy, как она теперь переименована. Итак, добро пожаловать. Фонг, спасибо, что пришли.
Phong Le [00:00:44]: Пьер, фантастически быть здесь. Спасибо, что пригласили.
Pierre Rochard [00:00:48]: Рад снова вас видеть. У нас был хороший разговор в Лас-Вегасе на сцене. Было очень весело.
Phong Le [00:00:53]: Да, было приятно видеть там Дэвида Бейли. Месяц назад или около того было много больших анонсов о новых биткоин-казначейских компаниях.
Pierre Rochard [00:01:02]: И самый последний анонс от Strategy касается STRD Stride, бессрочных привилегированных акций. Это, по-моему, уже третья, у которой есть ATM-размещение. Так что я с нетерпением жду возможности углубиться в эту тему. Но сначала я хочу начать с небольшой истории для тех слушателей, которые не знакомы со Strategy и не знакомы с биткоин-путем, который компания прошла за последние пять лет. Так что поздравляю с этой вехой в пять лет. Это долгий срок в мире биткоина. Поэтому я действительно хочу начать с того, чем была MicroStrategy в 2020 году, где она находилась с корпоративной точки зрения и, вкратце, что привело к решению приобрести те первые биткоины.
Phong Le [00:01:58]: Да, это долгая история. И вы правы, это было четыре года и, наверное, 10 месяцев и 29 дней назад, когда мы отправились в путь биткоин-казначейской компании. И, знаете, я работаю в Strategy с 2015 года. Я стал CEO в 2022 году, а Майкл Сэйлор, наш основатель и теперь исполнительный председатель, основал компанию в 1989 году. И поэтому, когда я присоединился, и уж точно, когда он ее основал, идея была не в том, чтобы создать биткоин-казначейскую компанию. Идея была в том, чтобы управлять отличной компанией по производству программного обеспечения для корпоративной аналитики. И мы занимались этим в течение, знаете, примерно 30 лет. А в 2020 году, после управления бизнесом, который был прибыльным, который, знаете, рос в выручке, около 500 миллионов долларов выручки в любой конкретный год, с операционной маржой 15, 20, 25%, которая также была нашей маржой по EBITDA, которая также была нашей маржой денежного потока, потому что это не очень капиталоемкий бизнес.
Phong Le [00:03:14]: То есть, при 500 миллионах долларов в год вы генерируете 100 миллионов долларов денежного потока. Это был хороший бизнес, но он не рос теми темпами, какими мы хотели. И мы конкурировали в мире корпоративного программного обеспечения с Microsoft, Amazon, Google, а со стороны стартапов — с одними из самых умных, самых блестящих людей в мире. И самое замечательное в корпоративном ПО — это то, что как только вы сможете убедить клиента, что у вас есть что-то, что принесет пользу его бизнесу, он останется с вами на 20, 25, 30 лет. Так что с экономической точки зрения это очень надежный бизнес, очень конкурентный бизнес, и он привлекает одних из самых умных людей в мире. И в результате он чрезвычайно конкурентен, и в нем трудно расти. И вот что мы делали. Мы немного стагнировали.
Phong Le [00:04:03]: В 2020 году у нас все еще были отличные клиенты. Мы обслуживаем около 50% компаний из списка Fortune 500, например. И тут ударил Covid, и у нас было 500 миллионов долларов наличными на балансе, 500 миллионов долларов выручки, что является очень консервативным управлением балансом. Раньше мы выкупали акции за счет нашего баланса. Раньше мы приобретали небольшие нишевые компании за счет нашего баланса. Мы финансировали рост. Мы делали все то, что вы видите, как компании делают сегодня, чтобы попытаться вырастить свой бизнес в высококонкурентной среде. И тут приходит Covid, и мы в то время зарабатывали около 2125 базисных пунктов.
Phong Le [00:04:41]: Верно.
Phong Le [00:04:42]: Мы в основном инвестировали в краткосрочные казначейские векселя, и ставка овернайт была около 225 базисных пунктов. И одна из первых вещей, которая произошла с COVID, — это то, что ФРС решила, я думаю, вполне уместно, снизить краткосрочную процентную ставку до нуля. И так мы перешли от заработка 12,5 миллионов долларов в год на наших 500 миллионах к нулю. И это был довольно резкий тревожный звонок, что 500 миллионов долларов наличными больше не работали на нас. А затем произошло второе, и вы это хорошо помните, и многие в мире биткоина это хорошо помнят, — правительство США и правительства по всему миру решили стимулировать свои экономики. И за примерно три месяца, с апреля по июнь 2020 года, ФРС напечатала около 5 триллионов долларов при денежной массе в 20 триллионов.
Phong Le [00:05:36]: Верно.
Phong Le [00:05:36]: Я помню, как получал свои ковидные чеки по почте. Мне они не особо были нужны, получил тысячу баксов. И, знаете, стало совершенно очевидно, что когда вы берете денежную массу в 20 триллионов долларов и печатаете 5 триллионов, наши 500 миллионов долларов станут на 25% дешевле.
Phong Le [00:05:56]: Верно.
Phong Le [00:05:57]: И поэтому у нас больше не было 500 миллионов долларов, а было 375 миллионов. То есть от 500 миллионов, приносящих 12,5 миллионов и стоящих 500 миллионов, до 500 миллионов, приносящих 0 и стоящих 375 миллионов. И это был действительно тревожный звонок для Майка, совета директоров и меня, чтобы сказать: «Окей, что нам делать? Что нам действительно делать?» Это кризис, выходящий за рамки Covid, кризис, выходящий за рамки всемирного кризиса здравоохранения. Но теперь мы столкнулись с макроэкономическим кризисом для нашего бизнеса, кризисом наличных. И как любая хорошая технологическая компания, как любые хорошие инженеры, — у Майка и у меня инженерное образование — как любой хороший технолог, мы сказали: «Давайте изобретем новый путь к новому решению для нашего баланса». И вот так 10 августа 2020 года мы объявили, что будем использовать биткоин в качестве нашего основного казначейского резервного актива.
Pierre Rochard [00:06:59]: И очевидно, что многие корпорации держат наличные на своих балансах, так что они могли столкнуться с той же проблемой, но не отреагировать так, как вы. Как вы думаете, может быть, стандартная реакция — это сказать: «Ну, что есть, то есть, это наличные. Они должны, знаете ли, терять в стоимости. Мы просто будем их держать в любом случае». Это почти как принятие статус-кво.
Phong Le [00:07:22]: Да. Знаете, можно задать первый вопрос: почему у нас вообще было 500 миллионов долларов наличными на балансе? Потому что наши инвесторы в то время и традиционные теории рынков капитала или наши банковские консультанты в то время сказали бы: «Ну, вы должны пустить эти 500 миллионов долларов в дело».
Phong Le [00:07:43]: Верно.
Phong Le [00:07:43]: И, знаете, мы полностью инвестировали в технологию, лежащую в основе нашего софтверного бизнеса, так что не было возможности сказать: «Ну, давайте наймем еще тысячу человек и действительно, знаете ли, форсируем софтверный бизнес». Мы зрелая компания.
Phong Le [00:08:01]: Верно.
Phong Le [00:08:01]: Если бы мы были стартапом, может быть, это имело бы смысл.
Phong Le [00:08:04]: Верно.
Phong Le [00:08:04]: Так что, это, я думаю, обычно вариант номер один — это дальнейшие инвестиции в основной бизнес. И мы полностью инвестировали в наш основной бизнес. Вариант два — это рассмотреть M&A или приобретения.
Phong Le [00:08:16]: Верно.
Phong Le [00:08:17]: И особенно в мире программного обеспечения это может быть довольно популярно. Вы видите, что у крупных компаний, таких как Oracle или Salesforce, это большая часть их стратегии. Майк и я оба исходим из того, что в конечном итоге основной продукт софтверной компании — это продукт, это технология, это инженерия, стоящая за ним. И что вы обычно обнаруживаете, это то, что когда компании приобретают программное обеспечение, компании приобретают другие технологии, это в конечном итоге не приносит пользы программному обеспечению, не приносит пользы клиенту, не приносит пользы даже сотрудникам.
Phong Le [00:08:49]: Верно.
Phong Le [00:08:50]: Если вы посмотрите на наших конкурентов за последние 20 лет, подумайте о такой компании, как Business Objects или Cognos. Их приобрели SAP и IBM. Соответственно. Угадайте, кто преуспел во время этих приобретений? Акционеры преуспели, да? Руководители преуспели очень хорошо, потому что они начали создавать королевство, получать больше денег. Чем больше компания, тем больше рыночная капитализация. Но программное обеспечение не преуспело. Business Objects, Cognos практически на исходе своего жизненного цикла. Люди, у которых есть это ПО, перешли на другие вещи, такие как Strategy или некоторые из наших конкурентов.
Phong Le [00:09:26]: Так что M&A в технологиях и программном обеспечении обычно не работает, верно? Это другое дело, если вы берете два производственных предприятия и объединяете их, вы получаете экономию от масштаба, вы можете снизить затраты на поставщиков. Это здорово. Но в ПО это не работает. Так что идея пойти и приобрести бизнес не была отличной идеей.
Phong Le [00:09:47]: Верно.
Phong Le [00:09:47]: И затем, очевидно, другая вещь, которую люди говорят, это «ну, идите и выкупите свои акции». И что мы обнаружили за 10-15 лет, так это то, что да, вы можете выкупить свои акции, вы можете вернуть, вы можете вернуть наличные своим акционерам, но это не сильно влияет на ваши акции.
Phong Le [00:10:03]: Верно.
Phong Le [00:10:03]: И есть много истории и анализа того, действительно ли выкуп акций приносит пользу акционерному капиталу в конечном итоге. И в целом, это не так.
Phong Le [00:10:13]: Верно.
Phong Le [00:10:13]: И так, это все традиционные теории о том, что делать с вашими наличными. И что мы сделали? Мы просто держали их на черный день, верно? Типа, и мы держали их в самой ликвидной форме, в какой только можно, а именно в наличных или краткосрочных казначейских облигациях. И так, вы начинаете с идеи о том, что делать с нашими наличными, что было в целом нетрадиционно. И если вы посмотрите на действительно крупные компании, которые существуют, многие из них, как правило, хотят держать и копить много наличных. Верно? Berkshire Hathaway — отличный пример. Но даже если вы посмотрите на Apple или Google, они держат больше наличных, чем традиционно держали бы в компании их размера. Мы тоже были такими. И причина в том, что вы хотите иметь большой баланс, чтобы дать вам максимальную гибкость и способность переносить штормы.
Phong Le [00:11:08]: Знаете, Covid был штормом, верно? Я уверен, что некоторые туристические и развлекательные компании, гостиничные компании, хотели бы иметь много наличных в то время. Посмотрите на противоположность, посмотрите на авиакомпании, верно? Они загружаются долгами, у них не хватает наличных. Когда путешествия идут хорошо, как сейчас, они подают еду, они возвращают оливки в первый класс, вы получаете бесплатные крендельки в экономе, вам не нужно платить за провоз багажа. А затем, когда наступает спад, потому что они загружаются долгами, кстати, они загружаются долгами, а затем они фактически выкупают акции за имеющиеся у них наличные, верно? Угадайте, что происходит во время спада для авиакомпании. Вы видите, как это происходит каждый раз. Они сокращают рейсы, убирают оливки, заставляют вас платить за воду, и они больше не позволяют вам сдавать багаж.
Phong Le [00:11:57]: И так это идет вверх и вниз, и вверх и вниз. И поэтому, конечно, вы хотите иметь много наличных, и технологические компании могут это делать. Знаете, это долгая история, но наличные — это король. Вы хотите иметь наличные на своем балансе, вы хотите иметь опциональность. И до сих пор единственное, во что вы могли инвестировать на своем балансе, что давало вам такую ликвидность и доступ к вашему капиталу, были наличные и краткосрочные казначейские векселя. А теперь вы можете инвестировать в товар под названием биткоин, который чрезвычайно ликвиден, верно? И который приносит, знаете, 20, 30, 40% в год. Такого никогда раньше не было. И это, это действительно революционизировало то, как люди думают об управлении балансом и как они думают о хранении капитала на своем балансе.
Phong Le [00:12:45]: Так что проблема всегда существовала. Она заставляла компании с недостаточным капиталом принимать плохие решения. Она заставляла компании с избыточным капиталом держать свои деньги в чем-то, что показывало низкую доходность — краткосрочные казначейские векселя. И биткоин — это ответ сейчас. Почему больше компаний этого не сделали? Потому что они еще не поняли, что биткоин — это ответ. Они, знаете, вы знаете, как это бывает, Пьер, и я слышу, как люди говорят об этом на вашем подкасте и других. Мы все еще на ранней стадии. Знаете, может быть, 1 из 10 человек, с которыми я общаюсь в своих кругах, даже хочет говорить о биткоине, верно? И представьте, что они все знают, чем я зарабатываю на жизнь. Они все довольно умные, высокообразованные, состоятельные люди.
Phong Le [00:13:27]: И знаете, те, кто хочет говорить о биткоине в моих кругах, мои родители, например, люди, у которых не так много капитала, у которых нет доступа к большим деньгам, как у людей, которым нужен биткоин. 1 из 10 обычно не являются сверхобразованными, знаете ли, сверхкапитализированными людьми. Это недостаточно образованные, недостаточно капитализированные люди, которые хотят говорить о биткоине. Все остальные устали слушать, как я говорю о биткоине в моей, так сказать, семейной и дружеской группе.
Pierre Rochard [00:13:56]: Да, это, как говорит Сэйлор, по мере необходимости.
Pierre Rochard [00:14:28]: Узнайте больше на lenio. Итак, вы упомянули, что вы держали наличные ради их опционной стоимости, той гибкости, которую они предлагают. И когда вы обменяли доллары на биткоин в 2020 году, вы все еще видели в этом долгосрочную опциональность, что это обеспечивает гибкость в будущем и без обесценивания валюты, как у наличных. И теперь у вас есть долгосрочный казначейский актив, который имеет ту же ценность опционной гибкости плюс рост стоимости от принятия сети биткоин и сопутствующих ветров, которые он имеет как актив. Но это был не совсем сегодняшний подход: «О, мы также будем выпускать инструменты на рынках капитала, которые в конечном итоге работают на биткоине». Каким был этот путь и назвали бы вы это трансформацией или просто открытием новых возможностей по пути?
Phong Le [00:15:36]: Да, я думаю, вы правы. Аналогия с опционной стоимостью хранения наличных на балансе сильно отличается от аналогии с опционной стоимостью хранения биткоина на нашем балансе. Начну с того, что когда софтверная компания или в целом операционная компания держит наличные на своем балансе как опционную стоимость, это делается для того, чтобы быть оппортунистическим, верно, чтобы приобрести или инвестировать в нужный момент. Или это также для защиты в случае крупного шока, макроэкономического, геополитического или конкурентного. И во многих отраслях конкурентный шок может возникнуть из ниоткуда. И вместо того, чтобы привлекать деньги, находясь в невыгодном положении, в то время, когда стоимость капитала для компании будет очень высокой, потому что она сталкивается с некоторыми из этих шоков, вы хотите просто иметь наличные под рукой. Это своего рода традиционный способ, которым, я думаю, многие хорошо капитализированные, растущие компании думают о наличных на своем балансе.
Phong Le [00:16:35]: Когда мы решили разместить биткоин на нашем балансе, основной причиной было то, что он ликвиден, он нов, это превосходная технология. И соотношение риск-доходность, или доходность-риск, асимметрично.
Phong Le [00:16:54]: Верно.
Phong Le [00:16:55]: И это была основная причина, по которой мы это начали. Знали ли мы, что мы действительно создадим рынок для ценных бумаг, обеспеченных биткоином, и сделаем это таким образом, чтобы дать людям доступ к биткоину через публичные рынки, публичные рынки акций, а теперь и публичные рынки долговых обязательств? Нет, мы не знали, что это произойдет в августе 2020 года. Мы начали понимать, что это произойдет, когда осознали, что можем привлекать капитал. И это было в декабре 2020 года по очень выгодным ставкам.
Phong Le [00:17:32]: Верно.
Phong Le [00:17:32]: Мы выпустили нашу первую конвертируемую ноту на сумму около 625 миллионов долларов в декабре 2020 года, что было всего лишь через четыре месяца после запуска нашей биткоин-стратегии, наши акции выросли в три-четыре раза. И мы смогли привлечь деньги, я думаю, на тот момент это было 65 базисных пунктов. Верно. И с премией 35%. И на волне этого в феврале 2021 года мы сделали то же самое. 1,05 миллиарда долларов, 0% годовых, премия 50% к акциям. Это была самая успешная конвертируемая нота, которая когда-либо выпускалась. Одна из трех самых успешных конвертируемых нот, выпущенных за последние пять лет, и вторая, когда-либо выпущенная с явной целью покупки биткоина.
Phong Le [00:18:24]: И знали ли мы в августе, что мы это сделаем? Нет. Знали ли мы, что когда мы выпустим вторую конвертируемую ноту в первом квартале 2021 года, мы на волне этого привлечем около 600 миллионов долларов в обеспеченных нотах? Мы начали об этом думать. Знали ли мы, что сразу после этого мы привлечем еще 250 миллионов долларов в виде маржинального кредита через Silvergate? Нет. И мы уж точно не знали в 2021 году, что войдем на рынок привилегированных акций. Но мы начали открывать для себя по пути, с помощью наших банковских консультантов и с помощью ИИ и ChatGPT, что существует целый рынок ценных бумаг, обеспеченных биткоином, который предстоит создать, и огромный спрос на эти рынки. И по мере того, как биткоин становился все более легитимизированным правительством США в 2024 году, и национальными государствами, и другими биткоин-казначейскими компаниями, мы начали понимать, что весь рынок акций и весь рынок долговых обязательств имеют огромные возможности. И есть люди, которые хотят получить доступ к капиталу, обеспеченному биткоином.
Phong Le [00:19:36]: И, и, и когда вы обеспечиваете капитал биткоином, это такой новый товар, что вы можете создавать ценные бумаги, которые никогда раньше не создавались, с доходностью, которой никогда раньше не было, и которые выгодны для нас, для корпорации. Так что нет, мы не знали, во что ввязываемся, когда начинали в августе 2020 года. Но как любой предприниматель, изобретатель, технолог, некоторые вещи мы знали, во что ввязываемся, а именно начинали с биткоина на балансе. А потом нужно быть гибким. Нужно иметь команду, место, лидерство и готовность, смелость, чтобы сделать это. И это то, что мы сделали.
Pierre Rochard [00:20:22]: Да, и акционеры тоже, потому что я помню, что вы провели тендерное предложение, чтобы убедиться, что у вас есть база акционеров, которая действительно добровольно участвует, а не которую тащат за собой.
Phong Le [00:20:36]: Да, мы взяли 500 миллионов долларов или около того наличными с нашего баланса и провели голландский тендер, я думаю, на тот момент на 275 миллионов долларов. И мы сказали нашим акционерам, наша цена акций на тот момент была 12 с половиной баксов с поправкой на сплит, а сейчас это 125 долларов, но мы назовем это 12 с половиной после сплита 10 к 1. И мы сказали всем, смотрите, если вы хотите выйти, мы собираемся заняться этой цифровой штукой, верно? И если вас это не интересует, мы позволим вам пойти и продать свои акции с 15% премией. Так что вы получите 137 или 138 баксов. И мы были полностью готовы заполнить всю книгу на 275 миллионов долларов и вернуть это нашим акционерам в виде премии. И конечным результатом было то, что акционеры на сумму около 65 миллионов долларов продали свои акции. Я бы сказал, Майк, я и совет директоров были весьма удивлены, приятно удивлены. И все остальные, кто, знаете, был частью нашей компании, а тогда наша рыночная капитализация составляла полтора миллиарда долларов.
Phong Le [00:21:47]: Знаете, наша стоимость предприятия составляла 1 миллиард долларов за вычетом наличных. Но из полутора миллиардов долларов, акции на сумму около 65 миллионов долларов были предложены к выкупу. Все остальные сказали: «Я в деле». И я думаю, они были рады, что остались.
Phong Le [00:22:03]: Верно.
Pierre Rochard [00:22:04]: Итак, вы вставили биткоин в баланс. И это было, я думаю, в начале бычьего рынка. В 2020 году цена биткоина растет, что по транзитивному свойству создает почти восходящую волатильность для цены акций MSTR. И затем это создает возможность для хорошо оцененной конвертируемой облигации. Справедливо ли так охарактеризовать эту хронологию?
Phong Le [00:22:36]: Именно так. Мы купили нашу первую партию биткоина по средней цене около 9 500 долларов. Мы купили биткоинов на сумму около 600 миллионов долларов в первые три месяца по средней цене 11 000. По совпадению, это было 11 111,11 долларов. Это было не специально. И когда мы это сделали, вы правы. К концу 2020 года цена биткоина на тот момент, я думаю, была около 30 000 долларов. И этот рост в 3 раза от 600 миллионов долларов означал, что у нас будет стоимость биткоина в 1,8 миллиарда долларов.
Phong Le [00:23:10]: Но затем, как вы и сказали, спрос на акции увеличился, цена наших акций выросла, мы видели в определенный момент трех-четырехкратную чистую стоимость активов (NAV). И с этим появилась возможность привлечь капитал по очень привлекательным оценкам. И поэтому абсолютно, это также совпало, если вы помните, с концом 2020, началом 2021 года, своего рода пост-крупным спадом на рынках, Covid, началом роста рынков снова, когда люди начали понимать, что Covid делает с рынками, особенно с технологическими и медицинскими компаниями, оценки выросли. И поэтому доступ к капиталу, особенно через рынок конвертируемых облигаций, был сильным. И поэтому, я думаю, мы воспользовались сильным интересом к биткоину и ростом цены биткоина. Общим бычьим рынком с технологическими и медицинскими компаниями, и открытием кредитных рынков, и открытием рынков акций, и тем фактом, что мы становились очень интересными и уникальными, и другие компании начали следовать за нами, верно? PayPal и Block, а затем и Tesla в первом квартале 2021 года. И так, это было сочетание, слияние всех этих событий, не сильно отличающихся от того, где мы находимся сегодня.
Phong Le [00:24:36]: Кстати, между ноябрем и сейчас мы находимся в похожей рыночной среде. И то, чем пользуются биткоин-казначейские компании сегодня, было похоже на рыночные условия, которыми мы воспользовались. Единственное или большое отличие заключалось в том, чтобы заставить банк андеррайтить то, что мы делали, было чрезвычайно сложно из-за их профилей риска и недостатка знаний о биткоине. И это было отличие с точки зрения рыночных условий. Но в остальном, за исключением биткоина, рынки акций и рынки капитала были сильными тогда, как и сейчас.
Pierre Rochard [00:25:14]: Причина, по которой я действительно хочу рассмотреть историю происхождения, заключается в том, что, я думаю, это помогает людям понять, откуда берется эта концепция мультипликатора к NAV. Потому что сегодня кажется, что некоторые комментаторы рассматривают это почти как алхимию, и что это слишком хорошо, чтобы быть правдой. Но установление своего рода истории компании, я думаю, помогает прояснить, откуда это берется. Итак, как бы вы описали мультипликатор к NAV и какова причина его существования?
Phong Le [00:25:50]: Начну с того, что существует много компаний, помимо биткоин-казначейских, которые торгуются с мультипликатором к тому, что можно считать их чистой стоимостью активов, верно? И если взять традиционную компанию, чистая стоимость активов будет комбинацией активов на ее балансе и дисконта на своего рода прогнозы по прибыли. И если бы вы объединили эти две вещи, я только что разговаривал с людьми в одном из банков, с которыми мы работаем, Morgan Stanley, они торгуются с мультипликатором. Я не знаю точно, какой он, но это от полутора до двух с половиной раз их чистой стоимости активов.
Phong Le [00:26:31]: Верно.
Phong Le [00:26:31]: И почему такая компания, как Morgan Stanley, торгуется с мультипликатором к чистой стоимости активов? Ну, во-первых, вы можете верить, что потенциал прибыли растет такими темпами, что, смотрите ли вы на год, пять или десять лет вперед, вы думаете, что потенциал выше этого. Вы также можете верить, что у них есть явное конкурентное преимущество, верно, на рынке, на котором они находятся, которое не отражается в прогнозе денежных потоков. Вы также можете верить, что их управленческая команда уникальна и сильна. И поэтому вы берете все эти комбинации и говорите: «Окей, это стоимость активов, но мы применим к ней мультипликатор в два, три раза», верно? Вы видите, как это происходит, кстати, все время с быстрорастущими технологическими компаниями, верно? Например, вы можете оценить их, особенно на ранней стадии, но и на средней тоже, с мультипликаторами, превышающими стоимость их активов, верно? Вы видите, как это происходит с Microsoft, когда они сталкиваются с ИИ, верно? Вы можете построить прогноз выручки и денежных потоков от этого. И вы можете сказать: «Но знаете что, я оценю это даже выше этого», верно? Так что эта концепция оценки компаний выше стоимости их активов или выше дисконтированного денежного потока не является чем-то необычным. Вот почему тогда люди говорят: «Эй, знаете, может быть, я должен оценивать быстрорастущие компании просто как мультипликатор к выручке, как мультипликатор к EBITDA». И я думаю, что это очень разумно. И что вы тогда делаете, вместо того чтобы брать чистую стоимость активов или дисконтированный денежный поток?
Phong Le [00:28:04]: Вы берете мультипликатор EBITDA, смотрите на всех конкурентов и говорите: «Все стоят 20x. Этим ребятам я дам 30x, потому что я в них верю». И вы отбросили, знаете ли, таблицы и денежные потоки, и вы говорите: «Давайте просто посмотрим на группу аналогов», верно? И скажем, они в очень горячей, сексуальной индустрии, они занимаются ИИ, и знаете, отбросьте денежные потоки, отбросьте стоимость активов. Я просто возьму мультипликатор к EBITDA и дам им 50x мультипликатор, верно? Я Palantir. Мне все равно, что они делают в своем бизнесе с ИИ, и мне все равно, каковы их доходы. Я буду торговать Palantir по 50x к выручке, верно? Так что это не уникально для биткоина. Прежде всего, идея мультипликатора к чистой стоимости активов. И поэтому люди называют это алхимией, я называю это оценкой.
Phong Le [00:28:52]: И каждый банк, и каждый, кто учился в бизнес-школе или изучал корпоративные финансы, понимает, что есть моменты, когда традиционные модели не работают. И нужно придумать другой способ оценки компании. Наше убеждение в том, что хороший способ оценить компанию — это взять доходность в биткоинах, а затем взять прирост в биткоинах, который является функцией доходности в биткоинах. Это долларовый прирост, верно? Это что-то вроде прибыли, верно? И применить к этому мультипликатор.
Phong Le [00:29:20]: Верно, верно.
Phong Le [00:29:20]: И мы спрогнозировали, верно, что в этом году, верно, наш долларовый прирост в биткоинах составит около 25 миллиардов долларов. И если мы это сделаем, и вы возьмете типичный мультипликатор EBITDA или мультипликатор прибыли и скажете: «Эй, сколько стоит компания, если бы она должна была произвести 25 миллиардов долларов долларового прироста в биткоинах?» Ну, возможно, возможно, вы примените к этому 20-кратный мультипликатор. Но что, если, что, если это число растет на 50% в год? Следует ли вам применить 30-кратный мультипликатор? 40-кратный мультипликатор? Это не является неразумным. И тогда вы оценили бы Strategy где-то между, верно, 500 миллиардами долларов и триллионом долларов. А затем вы можете вернуться и сказать: «Ну, это по сравнению с нашей чистой стоимостью активов в 60, верно. Может быть, мы должны быть 10x NAV или 20x NAV, верно?» Так что это не алхимия, это… это происходило с самого начала корпоративных финансов и оценок акций, что должен быть другой способ взглянуть на стоимость предприятия, чем просто смотреть на прямую, знаете, какова стоимость активов, которую она имеет.
Phong Le [00:30:32]: Верно.
Phong Le [00:30:33]: И тогда это возвращается к тому же, что вы делаете с технологической компанией.
Phong Le [00:30:39]: Верно.
Phong Le [00:30:39]: Каков потенциал роста прибыли? Есть ли у них конкурентное преимущество? И верите ли вы в управленческую команду?
Phong Le [00:30:46]: Верно.
Phong Le [00:30:47]: Верите ли вы в Майка и меня.
Phong Le [00:30:48]: Верно.
Phong Le [00:30:48]: Верите ли вы, что владение 3% биткоинов в мире и наличие большего количества биткоинов в нашем казначействе, в 10 раз больше, чем у следующей биткоин-казначейской компании? Считаете ли вы это конкурентным преимуществом? Я чертовски уверен, что это конкурентное преимущество. И так, тогда… да, и тогда вы возвращаетесь к тому, каков наш потенциал прибыли? И это наш биткоин. Это наш прирост в биткоинах.
Pierre Rochard [00:31:13]: Как вы думаете, есть ли предвзятость в том, что, ну, технологические компании, они производят товары и услуги. Мы можем это понять. Оттуда и берется прибыль. Но биткоин-казначейская компания, как Strategy, они продают финансовый продукт и финансируют свой баланс, и зарабатывают или создают стоимость, делая это. И это как-то нехорошо, что продажа финансовых продуктов — это нехорошо, а продажа ИИ — это хорошо?
Phong Le [00:31:46]: Да, конечно, есть предвзятость, но эта предвзятость основана не на чем ином, как на невежестве.
Phong Le [00:31:50]: Верно.
Phong Le [00:31:51]: В 1985 году Microsoft. Где-то между 1985 и 1990 годами Microsoft получила оценку, которая была в 20-30 раз выше ее первой прибыли. И, знаете, ее выручка росла на 200-300% в год. И в то время все аналитики по акциям знали только, как делать дисконтированный денежный поток как способ оценки компании. Так что весь наш разговор, который мы только что провели, о идее мультипликатора к выручке и мультипликатора к прибыли, который сегодня очень хорошо понятен в отношении технологических компаний, был полной инновацией.
Phong Le [00:32:29]: Верно.
Phong Le [00:32:29]: Знаете, оценка акций в 1985 году. И поэтому вернитесь в 1985 год. Верно. Вернитесь на 40 лет назад. И тот же самый разговор, который мы с вами ведем сейчас о том, как оценивать биткоин-казначейские компании, вели очень умные аналитики по акциям.
Phong Le [00:32:46]: Верно.
Phong Le [00:32:47]: О технологических компаниях. И Microsoft была первой технологической компанией, которую они решили начать оценивать.
Phong Le [00:32:55]: Верно.
Phong Le [00:32:55]: На основе мультипликатора к прибыли и выручке. Это был действительно мультипликатор к выручке. И это считалось полной инновацией. Это считалось кощунством в мире корпоративных финансов. Никому не нравилась эта идея. Они говорили: «Как вы можете это делать? Это не имеет никакого смысла. Компания не зарабатывает денег».
Phong Le [00:33:09]: Верно.
Phong Le [00:33:09]: Типа, я должен иметь мультипликатор к выручке. Тот же самый разговор, который мы ведем сейчас, происходил, верно? Он произошел 40 лет назад в мире оценок технологических компаний. И так, есть ли предвзятость? Абсолютно есть предвзятость, но это то, что происходит, когда вы прокладываете новые пути, когда вы мостите новые дороги, людям придется следовать за вами. Теперь я думаю, разница тогда была в том, что происходило движение персональных компьютеров, происходило движение бизнес-компьютеров. Так что всем было очень легко понять: «Смотрите, у меня есть Commodore 64 и Apple IIe, или, знаете, IBM PC. И у меня он есть дома. Теперь он будет в каждом доме».
Phong Le [00:33:54]: Я могу очень быстро прийти к выводу, что Microsoft растет на 200-300% в год. Мы должны, они не зарабатывают денег. Мы должны пойти и дать им мультипликатор на основе выручки.
Phong Le [00:34:07]: Верно.
Phong Le [00:34:07]: Буквально в каждом доме.
Phong Le [00:34:09]: Верно.
Phong Le [00:34:10]: ПК в каждом доме. Так что, когда средний потребитель это понимает, тогда это легко сделать. Сегодня биткоин сложнее для понимания людям, которые не в мире биткоина. Сейчас у нас 50 миллионов держателей биткоина в США, так что эти люди могут начать понимать, что биткоин делает для них лично. Скачок к тому, как корпорации должны, почему корпорации должны держать биткоин? Как они должны держать биткоин? Какова правильная оценка для биткоин-казначейской компании? Это немного более сложный скачок. Но люди дойдут до этого. Люди дойдут до этого.
Phong Le [00:34:45]: И потребовалось около пяти лет, чтобы люди дошли до этого. В мире технологического программного обеспечения в 1980-х годах, я думаю, люди дойдут до этого быстрее сейчас.
Phong Le [00:34:53]: Верно.
Phong Le [00:34:54]: И, и знаете, год за годом. Смотрите, большинство людей, с которыми мы с вами общаемся, Пьер, понимают методологию оценки. Это имеет большой смысл. Я думаю, мы дойдем до этого. Да.
Pierre Rochard [00:35:08]: Я представляю, что 40 лет назад были медведи по Microsoft, которые утверждали, что так легко конкурировать. Верно? Любой может написать код. Даже если мы посмотрим на самого Стива Балмера, он говорил, что ПО с открытым исходным кодом — это проблема, потому что оно уменьшает эти рвы. А потом мы увидели смену караула. Приходит Сатья Наделла. Он действительно принимает ПО с открытым исходным кодом. Как вы думаете, есть ли много нарративов о том, что так легко создать биткоин-казначейскую компанию? Нет никакого рва, и что эти нарративы в конечном итоге не выдерживают критики, потому что есть другие факторы, которые создают ров.
Phong Le [00:35:49]: Да. Если продолжить аналогию с Microsoft, то, что заставило Microsoft перейти от компании стоимостью в миллиард долларов к компании стоимостью в 10-100 миллиардов долларов, было то, что она вышла на корпоративный рынок, верно? И Стиву Балмеру приписывают большую заслугу за то, что он открыл корпоративный рынок и сказал, что вам нужен не только ПК в каждом доме, вам нужен ПК перед каждым сотрудником. И если у вас есть ПК перед каждым сотрудником, это действительно Office, верно? Это будет убийственный продукт, верно? Word, Excel и PowerPoint, эти продукты. И так, переход от очень сложного, часто потребительского рынка, рынка B2C, к рынку B2B — вот что действительно раскрыло ценность Microsoft. Теперь давайте возьмем это. И, кстати, именно поэтому мы вышли на рынок программного обеспечения B2B, потому что он на самом деле гораздо более прибыльный. Это повторяющийся доход, отток клиентов очень низкий, и это отличный рынок для нас со стороны программного обеспечения. Теперь подумайте о том, что Strategy сделала с биткоином.
Phong Le [00:36:53]: Верно?
Phong Le [00:36:54]: Мы перешли от биткоина в 2020 году, который был действительно розничным продуктом, верно? Розничные инвесторы покупали биткоин, умные люди дома или где бы они ни были, брали свои ковидные чеки, открывали счет в Robinhood или Coinbase, или даже в PayPal, и покупали биткоин. Отлично. Что мы сделали, так это создали рынок B2B для биткоина. И способ, которым мы это сделали, — это секьюритизация биткоина в форме MSTR, в форме конвертируемых нот, в форме обеспеченных нот и, в конечном итоге, в форме STRK, STRF и STRD.
Phong Le [00:37:34]: Верно?
Phong Le [00:37:35]: И так, что мы сделали сейчас, это создали рынок, на котором институциональные инвесторы, состоятельные частные лица могут инвестировать в биткоин через традиционные ценные бумаги, котирующиеся на NASDAQ, верно? И так, мы уникально создали рынок B2B для биткоина для людей, которые иначе не смогли бы получить доступ к биткоину. В некоторых из этих хедж-фондов и у некоторых портфельных менеджеров есть мандаты, или это могут быть институты.
Phong Le [00:38:07]: Это.
Phong Le [00:38:07]: Это могут быть пенсионные фонды, это могут быть эндаументы, верно? У многих из них есть мандат, который гласит, что они не могут покупать биткоин, верно? Не могут покупать никакие товары, кстати, и они не могут покупать ETF, такие как iBit. И поэтому они получают доступ к нам как к акциям, верно? И так, мы секьюритизировали биткоин, и мы создали рынок акций и долговых обязательств, обеспеченных биткоином, который дает B2B-доступ к биткоину. Точно так же, как Microsoft сделала в 1990-х. Их большой прорыв заключался в создании компании по разработке программного обеспечения для предприятий B2B. Первоначальная и, возможно, до сих пор одна из самых успешных, если не самая успешная, компания по разработке корпоративного ПО в мире. Мы — самая успешная компания по казначейству биткоинов корпоративного уровня в мире. У нас большое преимущество. Мы создаем большое доверие у наших акционеров, и, что интересно, все возвращается на круги своя.
Phong Le [00:39:13]: Биткоин был розничным активом, теперь это институциональный актив, потому что мы это открыли, и теперь наши институциональные инструменты мы снова выводим на розничный рынок. Потому что природа наших привилегированных ценных бумаг с фиксированным доходом и их бессрочный характер — это то, что очень привлекательно для людей, которые хотят получить доступ к фиксированному доходу.
Phong Le [00:39:37]: Верно?
Phong Le [00:39:37]: Подумайте о людях, которые являются пенсионерами. Как они сегодня получают доступ к фиксированному доходу?
Phong Le [00:39:41]: Верно?
Phong Le [00:39:42]: Ну, мы можем дать им лучшую доходность, бессрочную доходность и продукты с избыточным обеспечением. Так что я думаю, то, что мы делаем, чтобы дать институтам доступ к биткоину и профилю доходности, который они хотят, а теперь и розничным инвесторам доступ к привилегированным ценным бумагам, обеспеченным биткоином. Совершенно уникальные инновации, и это захватывающе, захватывающе видеть, как они принимаются на рынке. Я уверен, вы следите, Пьер, за поведением Strike и Strife, и скоро, знаете, и, надеюсь, в какой-то момент Stride будет выглядеть не так, как любая другая привилегированная ценная бумага, верно? Например, Strike с момента своего появления в феврале этого года, верно, прошло пять месяцев, вырос на 50%, и мы выплатили два дивиденда по 8%. И у него есть потенциал роста акций MSTR. Это не похоже ни на что, что люди когда-либо видели.
Pierre Rochard [00:40:41]: И я слышал, как критики говорят: «Ну, посмотрите, рынок привилегированных акций такой маленький», но с такими показателями, как те, что мы видели у ваших ценных бумаг, я полагаю, что этот рынок будет расти, и именно так работают рынки капитала: они начинаются с малого, затем показывают хорошие результаты и привлекают капитал.
Phong Le [00:40:58]: Рынок привилегированных акций был маленьким, потому что продукты привилегированных акций были дрянью. Никто их не хотел. Верно? Это не было, знаете ли, не то чтобы. Всегда есть спрос на долгосрочные, высокодоходные ценные бумаги с избыточным обеспечением, будь то в форме привилегированной ценной бумаги или иным образом, верно? Например, кто-то всегда захочет это. Если бы я сказал вам завтра, что я дам вам 5-кратное избыточное обеспечение, 10% доходности и навсегда, верно, вы бы захотели это? Вы бы сказали «да», верно? Потому что прямо сейчас люди получают 2-кратное избыточное обеспечение, 5% доходности, и это отзывается через четыре или пять лет. И тот факт, что мы используем для этого рынок привилегированных акций, — это скорее вопрос удобства, чем чего-либо еще, потому что он существует, он понятен, и это довольно ликвидный рынок.
Phong Le [00:42:01]: Но да, вы выводите на рынок отличный продукт, и люди захотят его.
Pierre Rochard [00:42:08]: Теперь, многие биткоинеры, их реакция на привилегированные акции такова: ну, во-первых, конечный пользователь говорит: «Биткоин для меня слишком волатилен». Я думаю, мы можем начать с этого, что было критикой биткоина с самого начала, верно? Что он слишком волатилен и что для кого-то молодого и ищущего риска это нас не смущает, мы говорим: «Да, давайте примем эту волатильность». И затем, когда мы слышим критику, наша реакция очень оборонительная: «Ну, это не биткоин волатилен, это доллар волатилен». Попробуем обратную психологию на них. Это, кажется, не было особенно эффективно. И кажется, что создание продуктов, которые действительно решают основную проблему этого человека, кажется более конструктивным. Как вы относитесь к вопросу волатильности биткоина в отношении привилегированных акций?
Phong Le [00:43:10]: У меня есть друзья, которые вкладываются в некоторые наши ценные бумаги, и я всегда осторожен в том, что я им говорю и не говорю, но один из них говорит: «Эй, я купил msty». И я такой: «Ты знаешь, что в нем?» Они такие: «Нет, но мне нравится профиль доходности. Знаешь, мне нравится, что он, что он довольно стабилен». А потом у меня есть друг, который купил MSTX, и знаешь, который, я думаю, это трехкратное плечо на mstr. И я такой: «Так ты знаешь, что за этим стоит?» Они такие: «Нет, не совсем. Но я знаю, что профиль доходности отличный, и я могу справиться с волатильностью». Что я бы сказал, так это то, что когда вы покупаете ценную бумагу, вы должны понимать, что лежит в ее основе, или вы должны по крайней мере понимать риск контрагента.
Phong Le [00:43:53]: Верно?
Phong Le [00:43:54]: И так, если я, я иду к кому-то, я говорю: «Эй, знаешь, тебе может быть интересно, ты можешь быть заинтересован в STRF, верно? Strife. И у него 10% доходности до бесконечности, он бессрочный, и он старший в структуре капитала по отношению ко всему, кроме конвертируемых нот. И у него 10-кратное избыточное обеспечение. У него рейтинг BTC около 10, и контрагентом является MSTR. Это MicroStrategy, верно? И нужно ли им знать, что он обеспечен биткоином? Не обязательно, потому что он в первую очередь обеспечен MicroStrategy. И мы сказали, что дивиденды являются кумулятивными. Если мы когда-нибудь пропустим дивиденд, они накопятся, и вы все равно получите дивиденд со временем.
Phong Le [00:44:47]: И если мы пропустим несколько дивидендов, мы уступим права в совете директоров. И вы обеспечены не обязательно биткоином, а компанией, которая является публичной с 1998 года. Так что у нас 27 лет опыта на публичных рынках, и если вы посмотрите на показатели наших акций, это самая эффективная акция в мире с 2020 года.
Phong Le [00:45:09]: Верно.
Phong Le [00:45:09]: Вот что такое привилегированная акция.
Phong Le [00:45:11]: Да.
Phong Le [00:45:11]: Она просто так случилось, что обеспечена биткоином.
Phong Le [00:45:13]: Верно.
Phong Le [00:45:14]: И поэтому иногда у биткоина есть маркетинговая проблема, потому что мы хотим объяснить, знаете, все, что кто-то должен узнать за тысячу часов, верно, примерно за 10 минут. И как только вы начинаете с этой цели — сократить, верно, тысячу часов до 10 минут, 1% от 1% того, что людям нужно знать, чтобы понять биткоин, чтобы попытаться продать, знаете, strf, я думаю, это безнадежное дело.
Phong Le [00:45:43]: Верно.
Phong Le [00:45:43]: Что вам нужно делать, когда вы продаете STRF, это дать людям знать, что он обеспечен компанией стоимостью 100 миллиардов долларов, у которой на балансе 60 миллиардов, 65 миллиардов долларов активов. Верно. И которая выпускает около, выпустила около миллиарда долларов, знаете, 500, 700, около миллиарда долларов STRF. У нас осталось 2 миллиарда долларов в рамках ATM-размещений при 3 миллиардах на 65 миллиардах долларов активов.
Phong Le [00:46:11]: Верно.
Phong Le [00:46:12]: И вы получите 10% доходности. Я думаю, это довольно убедительно.
Phong Le [00:46:16]: Верно.
Phong Le [00:46:16]: И нужно ли мне объяснять всем, почему биткоин волатилен и почему это на самом деле хорошо, знаете, и что волатильность со временем снизится, когда все больше и больше денег будет вложено в биткоин, и рыночная капитализация вырастет. Не совсем.
Phong Le [00:46:29]: Верно.
Phong Le [00:46:29]: Например, кто идеальный покупатель STRF, кроме крупных институтов? Вероятно, это пенсионеры, верно? Например, 70-летний человек, который вышел на пенсию, неплохо устроился и у него есть счета, которые нужно оплачивать, но нет дохода, хочет фиксированный доход. Действительно ли я считаю, что мне нужно полностью объяснить 70-летнему, я не пытаюсь быть эйджистом, пенсионеру, все тонкости биткоина, тысячу часов изучения за 10 минут? Не совсем. Просто объясните им, почему это хорошая ценная бумага.
Pierre Rochard [00:47:04]: Да, это имеет большой смысл. И что все эти подушки безопасности предотвращают попадание волатильности на STRF. И, ну, просто наблюдая за ценой на рынке, кажется, что начав с 85 долларов, я полагаю, именно там она началась. Теперь она торгуется с премией более 100 долларов. Как вы думаете, это результат рыночного образования или здесь есть динамика спроса и предложения?
Phong Le [00:47:37]: Я думаю, это рыночное образование и качество ценной бумаги.
Phong Le [00:47:41]: Верно.
Phong Le [00:47:41]: При ста долларах по номиналу. При 100 долларах это 10% доходности, 10% годовых. При 120 долларах это 8,5% годовых. Все по-прежнему понимают, что со всеми качествами STRF, о которых я упомянул, это все еще отличная ценная бумага. Это отличный вариант.
Phong Le [00:47:59]: Верно.
Phong Le [00:47:59]: Восемь с половиной процентов — это все еще лучше, чем все, что вы можете получить на рынке с характеристиками STRF. И поэтому я думаю, что она просто дорожает до того, что рынок считает ее реальной стоимостью.
Phong Le [00:48:12]: Верно.
Phong Le [00:48:12]: И по мере роста цены биткоина, мы еще больше увеличиваем обеспечение, рейтинг BTC у STRF растет, и, таким образом, качество STRF как ценной бумаги растет, и поэтому цена растет. И так вы можете увидеть момент, когда, скажем, не 65 миллиардов, а 130 миллиардов у нас на балансе. Знаете, если бы биткоин удвоился, рейтинг BTC у STRF вырос бы, знаете, с 10 до 20, и качество этой ценной бумаги просто с точки зрения обеспечения удвоилось бы.
Phong Le [00:48:48]: Верно?
Phong Le [00:48:48]: Покрытие обеспечения удваивается. И поэтому STRF должен продолжать расти в цене, потому что кто-то может быть готов заплатить, чтобы получить 5% или 4% доходности на что-то такого качества. И не говоря уже о том, что стоимость наших акций также растет, что еще больше укрепляет STRF. Так что я думаю, рынок, я не думаю, что это проблема спроса и предложения, потому что у нас открыто ATM-размещение, верно? И поэтому мы будем, мы будем удовлетворять предложение, или, скорее, мы будем создавать предложение, чтобы удовлетворить спрос. Я думаю, люди просто оценивают ценную бумагу по ее реальной стоимости. И смотрите, мы запустили ее по 85. Это была вторая ценная бумага, которую мы запустили, и, и, и, или вторая привилегированная, которую мы запустили. Мы тестировали рынок, верно? Я думаю, реальность такова, что когда мы ее запустили, она стоила более 100, верно? Но это ранний этап на рынке привилегированных акций.
Phong Le [00:49:36]: И вы видели это с STRK, мы запустили по 80, с STRF мы запустили по 85. С STRD мы запустили по 85. Я думаю, если бы мы запускали дополнительные бессрочные привилегированные акции, мы могли бы, вероятно, запускать их по более высоким ценам, ближе к номиналу, потому что люди начинают понимать, что мы делаем. Мы уже выплатили по ним дивиденды, знаете, дважды по STRK, дважды по, знаете, один раз по STRF, еще нет, но мы выплатим по STRD. И поэтому есть также, я думаю, некоторые люди, верите или нет, сидели и думали: «А они действительно собираются платить дивиденды?» Знаете, что мы сделали, так это привлекли около 50 миллионов долларов через ATM-размещение, больше для покупки биткоина, но 50 миллионов долларов, чтобы выплатить дивиденды на прошлой неделе и, знаете, пару недель назад, и люди такие: «Окей, они делают то, что обещали», верно? Так что возвращаясь к вопросу, верите ли вы в управленческую команду? Собираются ли они… Мы сказали, что мы собираемся, мы собираемся привлечь деньги через ATM, потому что это гораздо менее размывает долю, чем просто привлечение через ATM для покупки биткоина само по себе, или привлечение денег через ATM для выплаты дивидендов 8 и 10% по STRK и STRF. И мы это сделали, верно. И, и так, есть немного, она подорожала в тот момент, верно, после того, как мы выплатили дивиденд, люди, окей, они действительно делают то, что обещали.
Pierre Rochard [00:50:55]: Теперь кажется, что некоторые считают, что для выплаты дивидендов деньги должны либо поступать из операционного денежного потока, либо от продажи биткоина, и что выплата дивидендов за счет новых денег инвесторов не проходит проверку на вшивость у некоторых критиков. Какова ваша реакция на это с точки зрения корпоративных финансов?
Phong Le [00:51:17]: Да, я, честно говоря, не совсем понимаю. Я имею в виду, и я могу понять, что это восходит к традиционной финансовой точке зрения компаний, не обеспеченных биткоином, не биткоин-казначейских компаний, именно поэтому мы создали дополнительные KPI, такие как доходность в биткоинах и прирост в биткоинах. И именно поэтому доходность в биткоинах и прирост в биткоинах являются такими важными KPI для этого мира. Это, по сути, увеличиваете ли вы количество биткоинов на акцию, и делаете ли вы это с ускорением, верно? Растет ли у вас количество биткоинов на акцию, темп, с которым вы увеличиваете? И, знаете, я думаю, что люди стали довольно комфортно относиться к идее выпуска акций с премией к чистой стоимости активов для покупки биткоина, верно? Например, я думаю, наши акционеры, я думаю, акционеры биткоин-казначейских компаний и, я думаю, в целом, привыкают к этому в мире биткоина.
Phong Le [00:52:14]: Верно.
Phong Le [00:52:14]: Например, за пределами мира биткоина. Я думаю, некоторые люди все еще не совсем понимают, почему это имеет смысл или почему существует это расхождение, о котором мы говорили ранее, между биткоином и M Nav.
Phong Le [00:52:25]: Верно.
Phong Le [00:52:26]: И я думаю, что в мире биткоина люди понимают, почему выгодно выпускать акции с премией к чистой стоимости активов для покупки биткоина.
Phong Le [00:52:37]: Верно.
Phong Le [00:52:37]: И, и, кстати, когда мы начали это делать в 2021 году.
Pierre Rochard [00:52:41]: Было много сомнений.
Phong Le [00:52:43]: Беспокойства, и люди начали это видеть.
Phong Le [00:52:44]: Верно.
Phong Le [00:52:45]: Так что теперь идея, новая идея заключается в том, что если вы можете выпустить привилегированную акцию, которая не размывает долю.
Phong Le [00:52:55]: Верно, верно.
Phong Le [00:52:56]: Она не размывает долю держателей обыкновенных акций, и вы можете выпустить неразмывающий инструмент и платить по нему 8-10% доходности. И поэтому единственная часть, которая немного размывает долю, — это выпуск акций для выплаты 8-10%. И это лучше, чем выпускать акции.
Phong Le [00:53:17]: Верно.
Phong Le [00:53:17]: И именно поэтому мы придумали дополнительные KPI, такие как Bitcoin Torque (биткоин-момент).
Phong Le [00:53:21]: Верно.
Phong Le [00:53:22]: Но даже доходность в биткоинах, если вы просто посчитаете доходность в биткоинах по привилегированной акции. И, и, и это как-то имеет смысл концептуально, верно. Например, вы можете выпустить акции с 2-кратной премией, верно. И вы получаете эти 50% сверх.
Phong Le [00:53:40]: Верно.
Phong Le [00:53:41]: Или вы можете выпустить привилегированную акцию с 2-кратной премией и платить 10% в год. И так вы получаете эти 90%.
Phong Le [00:53:50]: Верно.
Phong Le [00:53:51]: Так что вы просто, по сути, любой биткоин, который мы покупаем, и любое дополнительное создание стоимости на биткоине, рост биткоина, более выгодно, более аккретивно в привилегированной акции, даже при использовании ATM.
Phong Le [00:54:05]: Верно.
Phong Le [00:54:05]: И так, это просто математически сходится. Вы можете сделать небольшую таблицу. Вы видели некоторые из KPI, которые мы публиковали, мы обсуждали это до тошноты, я думаю, в нашем отчете о доходах за третий квартал. На самом деле, я думаю, это был наш отчет о доходах за первый квартал, но мы обсуждали это в деталях. Математически это просто имеет смысл. Почему, почему вы бы захотели, почему лучше выпускать акции для выплаты дивидендов по неразмывающей долю привилегированной акции, чем выпускать акции через ATM. Теперь это на микроуровне, на макроуровне они оба являются важными инструментами. Вы хотите иметь разумное количество долга и разумное количество акций, и они работают вместе.
Phong Le [00:54:46]: Верно.
Phong Le [00:54:46]: Так что, знаете, у нас много, у нас есть возможности для долга. Мы говорим о 20-30% с чем-то вроде STRD, может быть, даже больше. Но вы не можете просто выпускать долг вечно, не имея акций для его обеспечения. Оба инструмента важны. Это не одно или другое.
Pierre Rochard [00:55:11]: Верно. Если мы посмотрим на математику, то дело в том, что мы ожидаем, что темпы роста биткоина в будущем в среднем будут выше стоимости капитала, стоимости бессрочных привилегированных акций для компании. И, знаете, критик бы возразил и сказал: «Ну, нет никакой гарантии, что стоимость биткоина будет расти. Так что, знаете, что вселяет уверенность в долгосрочных темпах роста биткоина?» — вот такой был бы мой вопрос.
Phong Le [00:55:47]: Да.
Phong Le [00:55:48]: Я начну с того, что действительно уникально в привилегированных акциях из-за их неразмывающей природы, это то, что если бы мы пошли привлекать, и мы это сделали с STRK, STRF и STRD, мы привлекаем капитал и покупаем биткоин в тот же день. Допустим, мы выпускаем STRD на миллиард долларов, что мы и сделали, и мы привлекаем миллиард долларов капитала и покупаем биткоин на миллиард долларов.
Phong Le [00:56:15]: Верно.
Phong Le [00:56:15]: И мы бы платили каждый год примерно 100 миллионов долларов. Но по мере роста цены STRD, эта сумма становится меньше в относительном выражении, цена биткоина не обязана расти.
Phong Le [00:56:30]: Верно.
Phong Le [00:56:31]: Мы уже получили миллиард долларов стоимости биткоина, прирост в биткоинах, в первый же день.
Phong Le [00:56:36]: Верно.
Phong Le [00:56:36]: И поэтому вам не нужно, чтобы биткоин рос на 20-30% в год. На самом деле, если цена биткоина снизится, мы все равно уже создали дополнительную стоимость для акционера.
Phong Le [00:56:45]: Верно.
Phong Le [00:56:46]: И так, я начну с этого. И это, это, я не знаю, все ли это до конца понимают, что если вы получаете прибыль сразу, все, что происходит с ценой биткоина в будущем, — это просто дополнительный бонус. Это, это, это вишенка на торте, но не обязательное условие.
Phong Le [00:57:01]: Верно.
Phong Le [00:57:01]: И на самом деле, если биткоин снизится, и мы говорили об этом в одном из наших отчетов о доходах, вы все равно создали дополнительную стоимость для акционера с таким инструментом, как STRD, что является одной из его прекрасных особенностей. Так что давайте начнем с этого как с базового случая. Но, конечно, если цена биткоина растет, вы создаете еще больше стоимости для акционера. Верно? Мы, это то, что произошло между концом первого квартала, верно, 31 марта 2025 года, и 30 июня 2025 года, это то, что мы показали в основном рост стоимости наших биткоинов на 14 миллиардов долларов.
Phong Le [00:57:34]: Верно.
Phong Le [00:57:34]: И, может быть, что еще интереснее, мы перешли от 40 миллиардов долларов биткоинов на нашем балансе к 60 миллиардам долларов биткоинов на нашем балансе за один квартал.
Phong Le [00:57:43]: Верно.
Phong Le [00:57:44]: Так что это компания, увеличивающая свой баланс на 14 миллиардов или 20 миллиардов долларов и увеличивающая наш отчет о прибылях и убытках на 14 миллиардов долларов. Компании так не делают.
Phong Le [00:57:54]: Верно.
Phong Le [00:57:54]: Это ставит нас в топ-10% компаний. Да, рост биткоина, не топ-10%, а топ-10 компаний в США, верно. Так что да, рост цен на биткоин — это хорошо, но не обязательно для работы наших привилегированных инструментов.
Phong Le [00:58:12]: Верно.
Phong Le [00:58:13]: Потому что мы получаем стоимость сразу. Теперь, почему мы думаем, что цена биткоина будет расти? Я имею в виду, многие люди говорили об этом со временем, но здесь очевидно уравнение спроса и предложения. Мы видим, что происходит сначала с розничным принятием, и говорили об этом. Затем корпоративное принятие, затем принятие на уровне государств, теперь принятие биткоин-казначейскими компаниями. Я думаю, одним из самых интересных анонсов на прошлой неделе было то, что Figma, которой мы, знаете ли, являемся клиентом, у них отличное, знаете ли, программное обеспечение для творческого, знаете ли, дизайна и разработки. Люди любят Figma, знаете ли, объявляет в своей форме S.1, когда они подают заявку на IPO, что, представьте себе, у них около 5% баланса в биткоинах.
Phong Le [00:58:57]: Верно.
Phong Le [00:58:57]: И это частная компания, которая не пытается быть биткоин-казначейской компанией, верно. Но она осознает то, что мы осознали в 2020 году, что биткоин на вашем балансе лучше, чем наличные на вашем балансе. Вы можете быть расстроены, люди расстроены. Типа, почему только 5%? Они не пытаются быть биткоин-казначейской компанией. Они просто пытаются принимать умные решения по распределению капитала. И они решили, и эти ребята гениальны. Если вы когда-нибудь использовали их программное обеспечение. Наши маркетологи обожают их программное обеспечение.
Phong Le [00:59:25]: Оно намного лучше, чем все остальное на рынке. Я не буду называть их конкурентов. Это та часть, которая еще даже не началась.
Phong Le [00:59:34]: Верно?
Phong Le [00:59:35]: Компании, которые не являются биткоин-казначейскими компаниями, решают, что им следует вложить часть своего баланса в биткоин.
Phong Le [00:59:42]: Верно?
Phong Le [00:59:42]: И, знаете, я все время слышу: «Ну, когда Apple переведет свои 150 миллиардов долларов в биткоин?» И, знаете, Майк сказал это, вы сказали, другие сказали, вероятно, не в нашей жизни. Может быть, может быть, в следующие 20 лет они это поймут, но нам не нужно, чтобы они это сделали. Нам нужно, чтобы они сделали то, что сделала Figma, и вложили 5%, вложили 10 миллиардов долларов, знаете, семь с половиной, 10 миллиардов долларов на баланс биткоина. И если они это сделают, они станут третьим по величине держателем биткоина в мире. И так, я думаю, это долгий способ сказать, что мы все еще на ранней стадии. Мы видим волну биткоин-казначейских компаний сейчас. Я думаю, что вы увидите в следующем году-двух волну традиционных компаний, вкладывающих биткоин на свой баланс. Не так, как это сделали Strategy, или Meta Planet, или Semler, а просто как способ диверсифицировать свои балансы в целом.
Pierre Rochard [01:00:43]: И глядя на краткосрочную перспективу. Учитываете ли вы в принятии решений и стратегии макроэкономический прогноз, или это довольно агностично к тому, будут ли ставки снижены в этом году или нет?
Phong Le [01:00:58]: Мы покупаем столько биткоина, сколько считаем ответственным, привлекая столько денег, сколько считаем ответственным. И я не думаю, что мы пытаемся угадать время на рынке, снижение ставок, макроэкономику и т.д. Я думаю, откровенно говоря, это сложно. Знаете, когда ФРС снизит свои ставки? Есть около 50 банков и 50 макроэкономистов, и они угадывают 50% времени и ошибаются 50% времени. Я мог бы с таким же успехом подбросить монету. Это сложно, это сложно пытаться предсказать, что происходит, а затем что происходит.
Phong Le [01:01:38]: Верно?
Phong Le [01:01:39]: Например, какая-то крупная война, или пандемия, или какой-то другой астероид ударит по Земле. Я не хочу, чтобы что-то из этого произошло. Снижение ставок меняется, и ваше время меняется, и все меняется. Хорошая новость в том, что что бы ни случилось, биткоин будет в порядке.
Pierre Rochard [01:02:01]: Верно. Хорошо. У меня к вам последний вопрос, который, я думаю, многие недавно обсуждали, это включение в индексы, то есть с ростом пассивного инвестирования, много пассивных денег поступает в индексы. Насколько важным, по вашему мнению, является включение в индексы для деятельности Strategy на рынках капитала в будущем?
Phong Le [01:02:25]: Я думаю, это важно. Я не думаю, что это необходимо для того, чтобы мы увидели позитивное движение и успех наших акций. Но я думаю, это хорошо для, это хорошо для рынка.
Phong Le [01:02:39]: Верно?
Phong Le [01:02:39]: Это хорошо для биткоина. Я начну с этого.
Phong Le [01:02:41]: Верно.
Phong Le [01:02:41]: Включение Coinbase в S&P 500 было замечательно, верно? Включение Strategy в NASDAQ 100 было замечательно для биткоина, верно? Замечательно для осведомленности рынка о биткоине, откровенно говоря. Я думаю, это хорошо для инвесторов, верно? Многие из NASDAQ 100, S&P 500 привлекают много пассивных инвестиций и пассивного капитала. И мы знаем, что доходность активов, связанных с биткоином, превосходит рынок, превосходит MAG7, превосходит S&P 500, NASDAQ 100. Так что я думаю, это хорошо для инвесторов, и, знаете, я думаю, это хорошо для S&P и это хорошо для NASDAQ, верно? Это хороший маркетинг, верно? Например, мы хотим получить рейтинг от S&P. И люди там знают, что они понимают, что это пулы капитала, к которым они могут получить доступ, и пулы клиентов, к которым они могут получить доступ, к которым они иначе не имели бы доступа, у которых есть интерес к биткоину, верно? И они понимают, что люди, у которых есть интерес к биткоину, как правило, являются, знаете, умными технологами с большими деньгами.
Phong Le [01:03:49]: Верно?
Phong Le [01:03:49]: Почему бы S&P не захотеть получить доступ к этому? В конечном итоге, они бизнес. Они бизнес с рыночной капитализацией в 250 миллиардов долларов. И они понимают, что включение будет хорошо для них, и рейтинг будет хорошо для них. Так что я думаю, это хорошо. Знаете, это хорошо для биткоина, это хорошо для рынков, это хорошо для частных лиц, хорошо для институтов, и это хорошо для агентств. И тогда это просто вопрос времени.
Phong Le [01:04:10]: Верно?
Phong Le [01:04:11]: Я думаю, тот факт, что они включили Coinbase, очень бычий знак, и браво им за это. И я думаю, будет здорово, когда нас включат.
Pierre Rochard [01:04:22]: Хорошо, большое спасибо, Фонг, что пришли на шоу. Мне очень понравился наш разговор, и спасибо вам, мистеру Сэйлору и всей команде Strategy за то, что вы действительно сломали лед на рынках капитала и предоставили доступ к биткоину стольким инвесторам, у которых иначе не было бы к нему доступа. Так что еще раз спасибо за то, что пришли, и мы с нетерпением ждем вашего возвращения в будущем.
Phong Le [01:04:51]: Да, это был потрясающий путь. Было очень весело. И спасибо вам за разговор и за Bitcoin Magazine и за всю работу, которую вы делаете.